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責(zé)任與影響

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天風(fēng)證券劉晨明:TMT和科創(chuàng)板是未來1-2年最大概率形成基本面β的板塊

2023.07.11

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6月15至16日,基石大講堂第二十五期在無錫成功舉行。本次大講堂由無錫市地方金融監(jiān)督管理局、無錫廣播電視集團(臺)與基石資產(chǎn)管理股份有限公司聯(lián)合主辦。本次峰會以“科學(xué)與技術(shù)”為主題,圍繞科學(xué)與技術(shù)的源流與發(fā)展,以及人工智能、半導(dǎo)體等技術(shù)前沿領(lǐng)域,多位重量級的企業(yè)家、科學(xué)家、學(xué)者和投資家發(fā)表了精彩觀點。

天風(fēng)證券研究所所長助理、策略首席劉晨明發(fā)表了題為《尋找基本面的β:A股市場中期策略》的演講。

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天風(fēng)證券研究所所長助理、策略首席劉晨明

首先非常感謝基石資本的邀請,很榮幸參加本次大講堂。

我先自我介紹一下,我本人主要是在天風(fēng)證券做賣方的策略研究——這里兩個關(guān)鍵詞,一個是“賣方”,一個是“策略研究”。

所謂“賣方”,是指我們主要服務(wù)于廣大的投資機構(gòu),包括公募、私募、保險等等;而整個賣方研究里面,所謂的“策略研究”,它最底層的是想回答兩個問題,一是比如說未來半年到一年,在所有的大類資產(chǎn)里面,我們是應(yīng)該更多地關(guān)注股票類的還是債券類的?在大部分時候,股票跟債券其實是一個蹺蹺板,所以第一個的問題是我們要不要選擇股票。

第二個我們要回答的問題,是如果我們要在股票內(nèi)部進行選擇,我們應(yīng)該選擇哪些風(fēng)格或者板塊?2015年之后,大家會發(fā)現(xiàn),整個A股市場就很少出現(xiàn)全面性的牛市,因為股票越來越多——我記得18年的時候還只有3000多家公司,而現(xiàn)在一共有5000多家上市公司了。這5000多家公司來自各種各樣的板塊,對應(yīng)各種各樣的基金產(chǎn)品,所以結(jié)構(gòu)是很重要的,因為沒有全面性牛市,只有結(jié)構(gòu)性牛市。

所以我們做策略研究,包括今天我跟大家匯報中期策略,也主要是圍繞這兩個方向展開,即未來半年到一年,我們應(yīng)不應(yīng)該更多地去關(guān)注權(quán)益類資產(chǎn)。其次就是在權(quán)益類資產(chǎn)內(nèi)部,我們要找到β,找到基本面的方向。

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如何看待總量經(jīng)濟強相關(guān)的板塊

我后面會分兩個部分跟大家探討這個問題,第一個部分是跟總量經(jīng)濟強相關(guān)的板塊,第二部分則是跟總量經(jīng)濟弱相關(guān)的板塊。這也是我們對整個A股市場的一個劃分,你可以理解為是板塊上的劃分,或者說是風(fēng)格上的劃分,再或者是底層邏輯的劃分。

總量經(jīng)濟強相關(guān)的板塊,它映射的是經(jīng)濟周期,而且它更代表指數(shù),因為它的權(quán)重大,和上證指數(shù)滬深300、上證50的關(guān)聯(lián)度都很高。

總量經(jīng)濟弱相關(guān)的板塊,它映射的是產(chǎn)業(yè)周期,主要是一些新興產(chǎn)業(yè)。

第一部分我們先看總量經(jīng)濟強相關(guān)的板塊。

這里我們有一個比較經(jīng)典的關(guān)于股債收益差的圖表:

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我傾向于把這個指標稱為一個“傻瓜指標”,當(dāng)然這不是貶義,我更多地是想表達,當(dāng)看到這個指標以后,我們不用做過多的研究和判斷,就能確定股票跟債券之間的性價比關(guān)系。

影響A股市場因素實在太多了,需要上知天文下知地理是吧?大家都開玩笑,今年上半年,A股市場就是最大的付費知識學(xué)習(xí)平臺,要學(xué)習(xí)好多東西,從基建怎么搞到貨幣怎么投,又要往天上打衛(wèi)星又要研究OpenAI,還有碳化硅、新能源等各種細分的東西……

而在這個過程中,對非專業(yè)投資者而言,想全面把握還是比較困難的,所以我們恰恰需要一個傻瓜指標,先幫我們做一個大的判斷,是應(yīng)該投資股票資產(chǎn)還是債券資產(chǎn),然后我們再進一步往下研究。

股票和債券,是我們中國投資者在國內(nèi)最可得的流動性最好的兩種資產(chǎn),它們天生就是一個蹺蹺板的關(guān)系,絕大部分時候股票好了債券就不行,債券好了股票就不行,只有很小的時間段會出現(xiàn)股債雙?;蛘吖蓚p熊。

所以大家可以看到,圖上這根代表股債收益均差的紅色的線就表達了蹺蹺板的關(guān)系,它有點類似于鐘擺運動,上去下來。所謂“萬物皆周期”,股票跟債券之間的性價比關(guān)系也是一個周期波動,就體現(xiàn)在這根紅線上。

我們看圖里,最上面的那條線表示的是股債收益差為正的兩倍標準差,最下面那條線則是負兩倍標準差,紅線在兩條線之間不斷做鐘擺運動,從而形成了上線上面和下線下面兩個通道。我們稱之為“場外指標”,因為每次這根紅線觸及上線和下線的時候,我們就能夠?qū)Υ箢愘Y產(chǎn)做出一個選擇:你到底對股票是極度樂觀了,該賣出股票了,還是對股票極度恐慌了,該買入股票了。

我們給大家看幾個關(guān)鍵的節(jié)點,舉幾個例子。

我們先說最右手邊的綠色的圓圈,這個位置是在2021年2月,當(dāng)時達到了運行區(qū)間的上沿,表示大家都對股票市場,包括股票、權(quán)益、基金等等,極度樂觀。

綠色圓圈的尖尖是2021年春節(jié)的時候,所以我印象很深,當(dāng)時大家回家過年和親戚朋友聚會的時候,還有過年回來上班和同事交流的時候,討論的都是一個話題,就是買基金。周圍所有人都推薦你說買基金一定會賺錢。

大家可以看到,灰色的背景(萬得300非金融指數(shù),表征機構(gòu)重倉股票)在紅線運行到區(qū)間上沿的時候就達到了最高點。所以看到這個圖以后,我們在2021年的春節(jié)就應(yīng)該逐漸賣掉權(quán)益類的基金,換成固收類的、債券類的。

這是一個重要的節(jié)點,這個點出來以后,首先開始暴跌的是核心資產(chǎn)的基金產(chǎn)品,包括消費,包括醫(yī)藥,而再往后面新增的基金,可能全部都被套。所以按照這個邏輯,我們應(yīng)該在代表極度樂觀的綠色圈里面把股票都賣掉換成債券。

這是一個極度樂觀的點。我們再舉一個極度悲觀的點。

比如紅色圈里的2020年3月的這個點。2020年的前2個月是國內(nèi)疫情爆發(fā),3月是全球疫情爆發(fā),美股一個月跌了30%,大家都極度悲觀,所有人都跟你說不要買股票了,全球經(jīng)濟以后沒戲了,全球都封城了,后面歐洲會有金融危機,美國經(jīng)濟也要崩……

但是當(dāng)所有人都說不要買股票的時候,所有人都恐慌的時候,這個點恰恰就是最低點了。我們從灰色背景的萬得300非金融指數(shù)可以看到,牛市開啟了。所以我們當(dāng)時看到這個點之后,就應(yīng)該要賣掉債券,然后買入股票。實際上這個點出現(xiàn)以后,債券市場就崩盤了。然后在2020年的5-8月份,債券市場是過去10年最大的一波數(shù)值,但股票就開始走勢了。這是極度悲觀的點。

所以在極度樂觀和極度悲觀的點上,我們不需要考慮其他因素,我們先做一個判斷,我應(yīng)該更多地配置股票還是債券。

大家都明白的一個道理,別人恐慌的時候我要樂觀,別人極度樂觀的時候我要謹慎,那么全市場那么多的投資者,我怎么知道別人是什么狀態(tài)?這個圖就給了大家一個定量的位置,告訴大家在什么位置是別人都極度恐慌了,什么位置是別人都極度樂觀了。

我們再看一下最新的情況,最右邊的紅圈,去年的10月底的時候,紅線運行到過一次下沿,表示大家都極度悲觀了,所以當(dāng)時我們說“曙光乍現(xiàn)”,后面去年10月底開始確實出現(xiàn)了第一波反彈。

之后灰色背景又調(diào)整回來,最近一段時間紅線又來到了運行區(qū)間的下沿,又表達了一個全市場對于股票、對于經(jīng)濟極度悲觀的狀態(tài)。

每一個紅色圓圈的時候,大家討論的都是長期的悲觀的東西,擔(dān)心股票未來還是跌,包括前兩周也都是這樣的情緒。但是這個圈一旦到了下沿,大家就可以看到,最近這段時間市場在逐漸企穩(wěn),它跌不動的原因就是悲觀的謹慎的預(yù)期都已經(jīng)消耗了,大家都已經(jīng)賣出了。

這是我們想表達的一個基本的邏輯和對過去的一個復(fù)盤,在大級別的拐點上首先幫助我們做出一個大的判斷。在紅色圈的位置,我們判斷是要逐漸增加股票的倉位,降低債券的倉位,綠色圈則相反。這是我們用A股做的一個解釋。

當(dāng)然,每次到紅圈那個位置上,大家都還會問另一個問題:這次是不是不一樣了?股債收益觸及負兩倍標準差,也就是紅線刺破最后的一根線的時候,它有沒有支撐?會不會再繼續(xù)往下跌?

我們可以看一下美國的經(jīng)驗。我們畫同樣的圖,美股市場在過去三四十年的時間里面,它的確跌破過最下面的運行通道,包括2000年科網(wǎng)泡沫破滅之后、08年金融危機之后和2020年初疫情爆發(fā)之后,一共三次。

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但這三次都是美國經(jīng)濟失速的危機模式,科網(wǎng)泡沫破滅、金融危機以及疫情爆發(fā),美國的經(jīng)濟增長瞬間失速,那個季度崩盤了,同時美國的利率大幅下行,股票大幅下跌,所以它會階段性地跌破運行區(qū)間的下沿。

而這種危機模式,以我們國內(nèi)的政治經(jīng)濟體制,其實是很難出現(xiàn)的。所以我們回過頭來考慮A股,我覺得我們很難跌破負兩倍標準差,最后那根線是有一定的支撐的。

當(dāng)然大家也可能說我現(xiàn)在擔(dān)心的不是短期經(jīng)濟失速,我擔(dān)心的是長期問題,比如長期的地產(chǎn)的需求問題,長期的地方債問題,長期的人口問題,長期的地緣政治問題,等等。大家都覺得這是長期問題。這些長期問題我覺得都指向一點,就是大家擔(dān)心中國經(jīng)濟長期來看喪失增長動力。那么這其實也有案例,我們可以看日本。

日本在80年代末90年代初房地產(chǎn)泡沫破滅以后,迎來了30年的經(jīng)濟的調(diào)整,喪失了經(jīng)濟增長的功能。但是在這個過程中,你會發(fā)現(xiàn),隨著GDP不斷地“L”型下臺階,日本的利率中樞也是在不斷地下臺階,所以代表股債收益差的紅線的運行通道在下沿還是有支撐的,它觸及負兩個標準差的位置,大部分時候還是能夠止住的。

821689053628_.pic.jpg所以我覺得回到A股,即使我們遇到最差的情況,就是我們真的增長動能不斷減弱、經(jīng)濟潛在增量中樞不斷地“L”型下臺階,在負兩倍標準差這個位置也還是有支撐的,至少我覺得從一個中期維度是有支撐的,不用擔(dān)心這次可能會大幅跌破。

我們再看第二個問題,股債收益差在觸及負兩倍標準差后,我們應(yīng)該買什么方向或者什么板塊。

我覺得主要分兩種典型的情況來討論。

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情況一我用紫色給大家標注,一次是2016年A股熔斷的之后,還有一次是2020年疫情爆發(fā)之后。

這兩次灰色背景都是在走指數(shù)性上漲行情。為什么這兩次能走指數(shù)性上漲行情?

剛才我們提到一個關(guān)鍵點,就是這一部分的指數(shù)和股票,它反映的底層的情況就是中國經(jīng)濟。中國經(jīng)濟在16-17年和20-21年其實是比較明確的,都處于猛烈的上升周期,所以這兩次極度悲觀以后,股票也走的不錯。

這期間就是總量經(jīng)濟強相關(guān)的股票關(guān)注度最高。如果按行業(yè)來看,我傾向于這三個是最核心的:白酒、互聯(lián)網(wǎng)和股份制商業(yè)銀行。

這三個行業(yè)我每次路演跟大家交流,我都會把它們放在一起,因為它們的β實在是太大了。你會發(fā)現(xiàn)這三個東西也特別像,它們都是既賺中國企業(yè)的錢,又賺中國消費者的錢。比如白酒,咱們老百姓餐飲聚會婚宴都要用白酒,這是賺消費者的錢,另外一部分企業(yè)做生意應(yīng)酬,要喝白酒,這是賺企業(yè)的錢;又如互聯(lián)網(wǎng),互聯(lián)網(wǎng)巨頭一半賺的是企業(yè)的廣告費,另一半是大家網(wǎng)購、游戲充值、買會員、打賞的錢;股份制商業(yè)銀行40%的貸款是居民部門的,賺了居民的息差,取決于居民的經(jīng)營情況,60%的中長期貸款賺的是企業(yè)的息差,取決于企業(yè)的經(jīng)營情況。

所以這三個行業(yè)就是中國經(jīng)濟最大的β,一旦中國經(jīng)濟走好,它們就是上漲主力,一旦中國經(jīng)濟預(yù)期極度悲觀,它們就會暴跌。

它們也基本代表了三個指數(shù),A股的上證50,A股的滬深300,還有港股的恒生科技。

所以情況一主要是由這三個代表性的板塊組成。

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它們還有一些共同的特點,第一個是體量足夠大,中國經(jīng)濟一上行,就出現(xiàn)主升浪了。

第二個是外資都買得比較多,紫色箭頭的斜率和外資的流入流出、和美聯(lián)儲是相關(guān)的。我們看圖里的第一個橙色背景區(qū)域,它的斜率比較平緩、幅度比較小,因為16、17年美聯(lián)儲在加息,所以流動性不行;但是我們往后看,20-21年這一次,斜率特別陡峭、幅度特別大,當(dāng)時茅臺漲到70倍PE,寧波銀行干到三倍PB,這都非??鋸埖?,原因一方面是中國經(jīng)濟走主升浪,另外一方面是20-21年全球大放水、美聯(lián)儲大放水。

總結(jié)下來,之所以能把這三個總量板塊放在一起,就是因為它們的邏輯有相似之處,它們的主升浪取決于中國基本面,斜率取決于于美聯(lián)儲,相關(guān)性極強。

這是情況一,我們再來看情況二。

情況二是極度悲觀之后,國家推出一些政策,就開始反彈,比如19年一季度、去年11月到今年2月,還有現(xiàn)在正在進行的反彈。

但是這種反彈你會發(fā)現(xiàn)它不是特別持續(xù),大概就兩三個月,為什么?因為這幾次情況下,中國經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯的上行周期。

這一次A股的反彈,ROE正逐步探底,但今年很難開啟一輪新的向上周期。

我們看兩個最關(guān)鍵的變量,一是情緒上反映了多少悲觀和樂觀預(yù)期,二是未來實際基本面到底怎么樣,這兩個變量遠比流動性要重要太多。

流動性,包括央行降息,央行降準、央行加息、央行加準等等,我覺得都是很次要的因素,因為中國資本市場的流動性是被切割的。為什么美聯(lián)儲這么重要?因為美聯(lián)儲放出來的流動性、放出來到銀行的錢,它是可以進入股票市場的。而國內(nèi)的銀行間市場和股票市場是切割的,中國央行放出來大量的錢到銀行間市場,但是那些錢不允許進入股票市場,所以流動性的影響絕大部分時間都是滯后的,都是市場漲著漲著錢就來了,然后市場跌了這錢就沒了。所以用流動性來判斷市場,用降本降息來判斷市場,都是無效的。

我舉個最簡單的例子。比如說2022年初的時候,央行在降準降息了,同時銀行存款爆炸式增長,M2大漲。但如果你在去年一季度,以此判斷錢會特別多,所以股票會漲,那就是大錯特錯。

A股市場最重要的從來都是基本面預(yù)期,而不是流動性。任何人用流動性來給你解釋過去一個季度的市場的漲跌的時候,你都可以一笑而過,因為他在事前是沒法兒判斷流動性的,而事后的總結(jié)又往往是馬后炮,意義不大。

目前還沒有看到A股ROE的上行周期。從歷史上來看,ROE要走上行周期,要么是國內(nèi)搞4萬億的全面刺激特別猛,要么是全球一起共振,但是今年既沒有4萬億這么猛,全球共振我覺得也比較難。
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這個圖我們重點看后面的黃線和紅線。黃色的線是美國的庫存周期,紅色的線是中國的庫存周期,從圖里可以發(fā)現(xiàn),16、17年和20、21年中國經(jīng)濟能全面起來,就依賴于全球共振。但這次離全球共振還有很長的路要走,兩條線現(xiàn)在都下來了。

我目前的判斷是,總量板塊預(yù)期會有兩三個月的反彈,但是我覺得不是可以做主升浪的情況一。如果你認為這個反彈是紫色的情況一,那么白酒、港股互聯(lián)網(wǎng)和股份商業(yè)銀行,你可以隨時追隨時買,因為它是1-2年的主升浪;但如果你認為它是綠色的,那就做波段,要小心,因為這里β不是主要的趨勢。主要的趨勢有可能是什么?這是我們后一部分的一個主要任務(wù),即找到那些主要的β。

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TMT和科創(chuàng)板是未來1-2年
最大概率形成基本面β的板塊

剛才我們說到,目前看不到經(jīng)濟處于整體上行周期的β,所以我們找β可能就要去找一些跟總量經(jīng)濟關(guān)系弱相關(guān)的板塊了,我認為TMT跟科創(chuàng)板的可能性是比較大的。

橫向比較而言,雖然它們已經(jīng)反彈過一波,有些股票甚至可能已經(jīng)漲得比較多了,但是在這個位置上,往后看1-2年,從基本面的角度來講的話,TMT和科創(chuàng)板的勝率還是比較高的。

之前我們做過一個投資者問卷調(diào)查,回收了大概4000份。我們問了大家一些關(guān)于AI和TMT的問題,比如說在TMT板塊中,下半年有哪些方向可能兌現(xiàn)基本面?選擇了算力的最多,有22%,接下來依次是游戲16%、半導(dǎo)體15%,剩下的都在10%及以下,處于一個比較分散的狀態(tài),顯示大家預(yù)期不是特別一致。但是這也好,因為如果大家都填了一個東西,說明預(yù)期太一致,那就可能沒有預(yù)期差了。

問卷里還設(shè)計了一個問題,說本輪全球半導(dǎo)體銷售周期預(yù)計何時觸底,結(jié)果有22%的人認為可能已經(jīng)觸底,38%認為年中觸底,25%認為Q4觸底,還有13%認為今年難以觸底,分歧也是比較大的。

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我們具體先看一看這個圖,橙色這根線是全球半導(dǎo)體銷售的同比增幅,最新的這個黃色的圈,表示連續(xù)三個月都在-20%左右。-20%是什么概念?就是它已經(jīng)到僅次于08年金融危機和00年科網(wǎng)泡沫這樣的水平了,已經(jīng)比19年的周期末的位置更低了。

但是很多投資者,包括我們路演中的很多二級市場的客戶,仍然認為沒有見底,仍然有很多擔(dān)心,主要大家還是覺得全球半導(dǎo)體周期跟全球經(jīng)濟還有美國消費的關(guān)聯(lián)度很高,因為它最終端畢竟還是消費品,手機、筆記本電腦、家電、汽車、服務(wù)器等等,絕大部分跟消費有關(guān)。

的確從美國消費的角度來講,這個事情影響比較大,大家之所以認為它沒見底,就是覺得美國經(jīng)濟還很強、美國經(jīng)濟在超預(yù)期,但是它最終還是會往下走,那是不是往下還沒有走完?是不是美國經(jīng)濟咣當(dāng)一下摔地上,然后全球半導(dǎo)體周期才能迅速落地?大家擔(dān)心的核心就是美國經(jīng)濟還強,還沒有完成周期的下行。

大家從直觀上來講,確實有這樣的一個擔(dān)憂。但是我們可以把美國內(nèi)部的數(shù)據(jù)再拆開來看一下。為什么拆開?因為美國內(nèi)部的很多數(shù)據(jù)它是不同步的,跟過去兩年的疫情是有關(guān)系的。

我們先看美國零售的數(shù)據(jù)。美國零售現(xiàn)在整體的增速還有1.6%,還不錯,這就是我們一直說的美國經(jīng)濟具備韌性。但是細分的零售數(shù)據(jù)中,有一項的增速已經(jīng)只有-7.3%,就是跟芯片相關(guān)度最高的電子產(chǎn)品和家電。這項其實已經(jīng)早于美國的經(jīng)濟周期向下了,它可能已經(jīng)先觸底了,也可能沒有完全觸底,但會比美國整體經(jīng)濟周期落地要快很多。

這個就是我們說的跟疫情有關(guān),因為疫情剛開始那一年左右的時間,大家大部分都在家里待著,美國又發(fā)了大量的錢,形成了很多的超儲蓄,所以這個時候是購買大件可選消費比較好的階段,所以它先起來。而美國的很多服務(wù)業(yè)相關(guān)的消費,它是后起來的,因此它們就形成了一個先后順序,電子相關(guān)的是先起來先下來,服務(wù)相關(guān)的或者場景類的是后起來后下來。這是它的周期不同步的一個點。

我們再用另一個數(shù)據(jù),庫存的數(shù)據(jù),來相互佐證。美國整體的庫存數(shù)據(jù),最新的增速是8.28%,橫向比較過去20年,這個數(shù)據(jù)是絕對高位,肯定是遠遠沒有出清的。所以美國整體的庫存要繼續(xù)消化是毋庸置疑的。但是我們再看它跟芯片相關(guān)的這一項,也就是電子和家用電器這一項,它的庫存增速現(xiàn)在是-4%。因此這兩個數(shù)據(jù)和剛才的數(shù)據(jù)就交互印證了。

這兩個數(shù)據(jù)我覺得都表明了一點,就是我們不是非得等到美國整體經(jīng)濟都摔到地上以后,我們才認定半導(dǎo)體周期是出清的,它可能會領(lǐng)先于美國整體的經(jīng)濟周期、領(lǐng)先于美國整體的消費先下來。

而如果說這個位置我們能判斷接近全球半導(dǎo)體周期的底部,或者已經(jīng)在觸底的狀態(tài)里面,那我覺得其實對于全球的相關(guān)資產(chǎn)都可以去關(guān)注了。

美股科技板塊的趨勢行情取決于全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期。從美股長期的歷史來看,科技行業(yè),比如電子電器設(shè)備、硬件與設(shè)備行業(yè)的估值變化,走勢基本上是和全球半導(dǎo)體周期完全同步的,而不是取決于利率。

這幾年二級市場有一個觀點,說中美科技股的走勢是由利率決定的,這個觀點就極其反常識,如果一個利率就決定了納斯達克、決定了創(chuàng)業(yè)板,那我們就不需要任何研究員了,對吧?

而從事實來看,從歷史數(shù)據(jù)來看,也沒有這樣的結(jié)論。拉長時間來看,你會發(fā)現(xiàn),利率對科技股的走勢,它有時是正相關(guān)的,有時是負相關(guān)的。你把A股幾次大級別的科技股的爆發(fā)拉出來,你會發(fā)現(xiàn)全部都是利率大幅上升的時候,比如10年下半年iPhone3G、iPhone4爆發(fā)的時候,比如13年移動互聯(lián)爆發(fā)的時候。所以我認為任何把利率當(dāng)做判斷科技股、成長股的指標的觀點,都是反常識的。

再看科創(chuàng)板,因為科創(chuàng)板中半導(dǎo)體占比已經(jīng)到了50%,所以它的走勢跟半導(dǎo)體周期也基本是掛鉤的??苿?chuàng)板開閘的時間剛好還是19年的下半年,半導(dǎo)體周期的起點,所以到21年七八月份半導(dǎo)體周期見頂,我們科創(chuàng)板也見頂,之后下來也有大概快兩年了。所以如果我們判斷半導(dǎo)體周期已經(jīng)基本見底,那么一旦開始往上走,科創(chuàng)板我覺得性價比還是挺高的??苿?chuàng)板一季度搶跑了一波AI預(yù)期,二季度又跌回來,我覺得賠率處在一個很好的位置。

所以橫向比較各大類A股指數(shù),我們最看好的還是科創(chuàng)板,我認為無論是賠率還是產(chǎn)業(yè)周期的帶動,現(xiàn)在都是一個很好的位置。

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最后我們回到剛才的這個圖,再做一個簡單總結(jié)。

我把過去四輪全球半導(dǎo)體周期觸底回升,用箭頭給大家標出來了。

我標了兩種顏色的箭頭,一種是紫色的,一種是綠色的,它們的區(qū)別其實也很明顯。

綠色的那一次箭頭是16、17年,這一次只有全球半導(dǎo)體庫存周期推動的周期性回升,但是沒有創(chuàng)新。所以當(dāng)時A股市場,計算機、通信、傳媒這些跟創(chuàng)新和應(yīng)用相關(guān)的行業(yè)就沒有任何機會。A股有表現(xiàn)的只有電子,但那個時候又沒有什么半導(dǎo)體設(shè)計公司,只有消費電子公司比如歌爾、立訊,還有安防公司???、大華這些,它們都是順全球經(jīng)濟周期的。這是綠色箭頭,比較弱的一次。

另外三次是紫色箭頭,既有全球半導(dǎo)體庫存周期的推動,又有創(chuàng)新周期的推動,它相當(dāng)于兩個疊加了。比如說第一個紫色箭頭是09、10年,對應(yīng)iPhone3G、iPhone4;第二個箭頭是12年下半年到13年,對應(yīng)移動互聯(lián)網(wǎng)、手機APP;最后一個紫色箭頭是19年年中,對應(yīng)了5G手機、iPod、耳機、半導(dǎo)體設(shè)計的國產(chǎn)替代。這幾次都有創(chuàng)新,所以當(dāng)時A股TMT出現(xiàn)了比較全面的機會。

這次紅色線往后面2年看,觸底往上走,我覺得很有可能也是A股TMT比較全面的β,因為這次也有國產(chǎn)替代,也有AI,也有數(shù)字經(jīng)濟,還有智能汽車等等的跟進,所以我覺得又是一次周期疊加創(chuàng)新的一個β。

最后的結(jié)論就是,在所有的大的板塊里面,圍繞科創(chuàng)板和TMT,可能是未來兩年我們尋找機會的主要方向。

以上就是我這次跟大家主要介紹和匯報的內(nèi)容,也供各位領(lǐng)導(dǎo)做一個參考,謝謝大家。

注:投資有風(fēng)險,僅代表個人觀點,只用于學(xué)習(xí)交流,不作為投資建議。

幾年前,我曾提出一個問題:中國經(jīng)濟繁榮的根基是什么?

我認為是“重商主義(這里借指市場經(jīng)濟)”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變,只要我們的體制大門開一條小小的縫,中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身,幾千年窮怕了的物質(zhì)主義和實用主義,就能創(chuàng)造一個新天地。

2021年,我見到一個新能源公司的董事長,談及張維迎所言“直到20世紀70年代,絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”,他說這是真的,1978年他沒有見過電,全家所有家當(dāng)是一個小木柜。1979年,我的好朋友,一個咨詢集團的董事長考上了大學(xué),報到前他勤工儉學(xué),騎六七十里山路賣冰棍,山里的一戶人家,用幾個雞蛋和他換了一根,全家人排成一排每個人吮吸一囗。

在改革開放前,這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人,在改革開放后,懷抱著對美好生活的向往,創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去,我們看到,輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命,怎么贊揚也不為過!

而另一方面,中國用幾十年的時間,走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆?,這也就注定了,我們上山的道路,更加的陡峭。同時,中國作為一個有幾千年歷史的古國,其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛,五里一徘徊”。作為一個新興經(jīng)濟體,我們講究的是實用主義,中國的政策也是因時、因勢而變的。

因此,并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長,只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭這樣會擾亂經(jīng)濟進程的極端因素,只要中國依然堅定地支持民營經(jīng)濟發(fā)展,保護企業(yè)家精神,中國經(jīng)濟的前進步伐就是堅定不移的。

如果認同這一點,那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗,都不會讓我們產(chǎn)生太大的焦慮。

具體從我們做企業(yè)和做投資來講,也無需過度悲觀。“沉舟側(cè)畔千帆過,病樹前頭萬木春”,在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時,也永遠有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。

以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)為例,我們不必糾結(jié)于半導(dǎo)體仿佛一年緊缺、一年過剩,因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導(dǎo)體技術(shù),而中美對峙、科技封鎖,將進一步迫使中國在所有科技領(lǐng)域謀求自主可控,進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時,當(dāng)一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導(dǎo)的雙重影響時,其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務(wù)模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。

看待資本市場,我們更不必計較一時的股價波動?;仡櫄v史,在資本市場發(fā)生劇烈調(diào)整時,那些優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往也會出現(xiàn)大幅下跌,但不同的是,優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復(fù)失地,還能再攀高峰。因此,我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術(shù)、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經(jīng)歷來看,那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領(lǐng)我們穿越了周期,并獲得了異乎尋常的回報。

莫愁前路無知己,天下誰人不識君!


和創(chuàng)新者思想共振

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